글로벌 바이오 주식 트레이딩

요즘 또미국에서 암치료 학회인 AACR의 abstract가 발표되며 다시 한번 바이오텍 투자자들의 마음을 설레이게 하고있는데요. 다양한 초기 데이터가 나오면서 암환자분들에게 희망을 주고 있습니다.

오늘은 기관투자자로써 암치료제를 분석할때 희망적인 데이터가 있지만 투자는 하지 않고 지속적으로 지켜보는 경우에 대해서 말씀드려보자 합니다.

개인투자자로써는 결국에는 보유하고 있는 주식에 기관투자자가 들어와야 수익을 낼수 있는데 기관투자자들의 수요가 일어나지 않을 데이터에는 별로 관심을 두지 않는게 좋을까해서 이렇게 오늘은 키보드를 두들기게 되었습니다.

우선 기관투자자가 보통 건드리지 않는 경우는 바로

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새로 개발되는 면역항암제 (면역항암제인것이 중요합니다)가 1) 단독적으로는 효과가 없거나 임상데이터가 없는데 2) 이미 승인난 다른 면역항암제와 (키투루다나 옵디보가 보통 많이 쓰이죠) 병용(combination trial)으로 임상실험되어 나오는 데이터가 좋은 경우입니다 (IO/IO combo라고도 합니다.

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그이유는 바로 세계적으로 유명한 바이오텍과 제약회사인 Incyte/Merck(인사이트/머크)가 했던 Epacadostat과 Keytruda의 병용임상이 아주 환상적으로 폭망하면서 입니다. 특히나 Incyte는 바이오텍에서 가장 명성이 높은 Baker Brothers가 주요주주에 경영진 또한 최고로 인정받았기때문에 이 실험은 당연히 성공할 것으로 기대 되었었는데 완전 망했죠.

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아래에 보시면 임상2상에서 Incyte와 Keytruda 병용임상 결과는 눈으로 보기에도 너무나 좋았습니다. 하지만 문제는 Epa+Keytruda 임상 2상에서는 키투루다만 받는 비교군이 없었습니다. 여기서 디테일에서 중요한것은 Epa+keytruda 병용은 40명밖에 없고 키투루다 (같은 임상 실험이 아닌 다른 실험에 가져온 다른 데이터입니다)는 거의 300명에서 400명 기반으로 만들어진 데이터입니다.

하지만, Incyte였기때문에 투자자들은 큰 문제가 없다고 생각하고 Epacadostat에 속하는 IDO inhibitor 가설을 믿고 엄청난 시장규모를 기대하며 Incyte 주가를 엄청 올렸습니다.

1/2상 데이터가 워낙 좋아 보였고 IDO 가설이 워낙 그럴듯 해서 모두가 올라탔기때문에 브리스톨은 IDO 약 하나뿐인 Flexus라는 회사를 Incyte의 3상이 나오기도 전에 총 12억 달러 (현금 8억달러+4억5천달러 마일스톤)에 인수해버립니다. 전략적으로 옵디보와 병용임상으로 통해서 머크의 키투루다와 경쟁하겠다는 계획이였지요.

엄청난 딜이였습니다.. 12억달러나 주고...

3상 결과는 아주 비참했었습니다. Epacadostat+keytruda군과 keytruda군을 비교해보니 전혀 도움이 안됬습니다. 특히 카플란 마이어 커브를 통해서 계산되는 환자의 상대적 위험도를 계산한 HR (Hazard ratio 입니다. 만약에 HR=-1이면 비교둘과 완전 똑같다는 뜻힙니다)이 아주 깔끔하게 HR=1.00이 나왔었죠. 아래 차트를 보시면 완전 라인이 겹치는데 이렇게 제대로 겹치기도 힘듭니다.. Epacadostat이 전혀 아무런 효과가 없던 것이지요.

결국 Incyte의 주가는 처음 임상 1/2상의 기대감과 다르게 투자자들이 데이터가 나오는것에 슬슬 걱정을 느끼며 빠지다가 결국 임상실패한 날에 엄청나게 하락하게 됩니다.

그럼 왜 이런 일이 일어나는 걸까요 - 왜 초기단계에서는 그렇게 좋았던 데이터가 3상에서는 달라진걸까요? 그이유는 보통 임상 1/2상에서 은연중에 일어나는 일들이 1/2상 데이터를 좋게 보일수밖에 없게 하기때문입니다.

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- 적은 환자수: 위에 말씀드린것과 같이 epa+키투루타 임상은 암종류별로 40명밖에 없었습니다. 이 뜻은 환자 5명만되도 데이터에 큰 영향을 미치게 됩니다. 여기서 문제는 병용인데요. 40명밖에 안되니... 이미 승인받은 약이 그 5명을 완치시켰는지 아무도 모른다는 점입니다. 확룔상 숫자가 적으니 운으로 좋은 결과가 나올수 있는 것이죠.. 그리고 우리는 좋은 결과만 당연히 보게 됩니다 (아니면 투자자들에게 안보여주겠죠.. 1/2상에서 데이터가 않좋게 나오면 더이상 개발을 종료하니까요) 하지만 몇백명으로 넘어가면 큰숫자의 법칙 (law of large numbers)에 인하여 운으로 데이터가 갑자기 좋게 나올 확률이 없어집니다.

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- 선택 편향 (Selection bias): 다양한 센터에서 한게 아니라 몇군데에서만 진행되었을텐데요.. 이때 환자를 고를때 제약회사들/연구자들이 굉장히 조심히 환자를 고르게 됩니다... 자기 생각에 반응을 잘 할것 같은 사람들을 고르는 것이지요.. 이거는 임상 3상에서는 못합니다. 환자를 많이 모아야하고 다양한 센터에서 고르기 때문에 제약회사에서 입장에서도 임상실험에 참여하는 환자를 컨트롤하기도 어렵지요..

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Epacadostat은 폭망은 바이오 투자자 / 회사 / FDA의 생각을 많이 바꾸게 하였습니다. FDA는 이제 거의 전반적으로 병용 임상일 결우 contribution of components (병용임상에서 어떤약이 어느정도 효과를 기여하는지) 분석을 요구하고 있습니다. 3상에서 무조건 요구하는 것이죠. 최근에 Seattle Genetics가 이미 혼자서도 엄청난 효과를 내는 ADC인 Padcev를 Keytruda와의 병용임상에서 Padcev monotherapy군을 요구한 사례가 있습니다.

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최근에 IL-2에 대한 지대한 관심이 있는 이유는 바로 IL-2는 혼자서도 효과를 입증했기때문입니다. Proleukin이라는 약이 계속 쓰이지만 다양한 단점으로 인해서 많이 쓰이지 못해서 그런점을 보완시킨 IL-2 기반의 신약물질이 계속 개발되고 있지요.

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바이오투자는 워낙 어렵습니다.. 과학적 가설은 항상 말이 되지만 임상은 완전 다른 게임이라는 점 잊지마세요. 저의 멘토가 알려주신 말씀이 있는데요... "어떤 임상단계의 암치료제던 동물에게 안먹히는 약은 없다.." 동물 데이터를 얘기하던 저에게 일깨워주신 얘기입니다. 항상 조심하시며 성투하시길 바랍니다!

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새로운 것을 배우셨다면 공감/추천/댓글 부탁드립니다. 저에게는 큰 도움이 됩니다!

바이오마린은 예전부터 희귀병의 강자로 enzyme replacement therapy 기술을 바탕으로 안정적인 현금흐름 및 폭발적인 성장을 이룬 회사입니다. 이회사는 보통 환자가 몇만명밖에 없는 질병에 집중하여 안정적인 drug development process를 바탕으로 판매까지 vertical integration을 이루어낸 유일한 pure play biotechnology회사입니다. 현재 시가총액이 약 18조원정도 되고 매출의 8배정도에 거래되고 있습니다.

회사의 규모가 커지면서 core strength를 기반으로 더 큰 기회를 찾아나서고 있습니다. 최근 R&D day에서 중장기 전략을 발표했습니다.

최근에 바이오마린은 gene therapy에 집중적인 투자를 통하여 플랫폼을 더욱 강력하게 만들고 있는데 hemophilia A(형우병 A)약으로 곧 승인이 예정되는 Valrox로 바이오마린의 플랫폼을 설명해보겠습니다. Valrox는 바이러스 기반인 약으로 인체에 엄청난 양의 바이러스 (혈우병환자들이 필요한 유전자를 지니고 있는 바이러스입니다)를 주입하여, 그 바이러스가 간(liver)을 infect시키고 그 안에서 주입된 유전자가 혈우병환자들이 필요한 단백질인 factor 8 을 자연스럽게 만들게 해주는 약입니다. 여기서 벌써 복제약을 만들기에는 다양한 문제가 생기는데요.

-        우선 복제된 바이러스와 원래의 바이러스의 비교를 어떻게 할것이냐입니다. 아직 선례가 없고 아무도 어떻게 해야되는지도 모릅니다.

-        바이러스는 체내에 들어가서 온몸을 돌아다니면서 다양한곳의 세포를 infect할수있습니다. 물론 간에 가장 많이 되겠지만 복제약이 오리지널약과 동일하게 세로를 infect를 하는지 알아보는 것은 불가능합니다.

-        1/2번째가 가능하더라도 바이러스를 통해 주입된 유전자에서 만들어진 단백질이 복제약과 비슷하고 그 단백질이 체내에서 어떻게 움직이는지도 비슷한지도 알아봐야하겠지요..

-        물론 마지막으로 biologics로써 임상실험을 통해서 오리지널약과 효능이 비슷하다는 것도 검증해야합니다.

바이오마린은 유전자치료가 얼마나 복잡한것인지 아래와 같이 설명했습니다.

바이오마린은 이제 강력한 gene therapy 플랫폼을 바탕으로 새로운 약을 계속 개발하고있습니다. Valrox 승인을 하자마자 벌써 두개의 프로그램 (PKU and HAE) 개발을 발표하였습니다.

플랫폼을 통해서 비교적 저렴한 비용으로 엄청난 가치창출을 하는것은 물론 새로운 분야로 들어가며 기존의 경쟁자들의 약을 더이상 의미없게 하는것만큼 혁신적인게 없죠. 바이오마린의 혈우병은 현재 다케다, 사노피, 로슈가 지배하고 있는 시장인데 앞으로 바이오마린의 혁신이 굉장히 기대됩니다!

여러분 안녕하세요~ 제가 블로그를 하면서 놀란것중에 하나가 있다면 미국 주식에 관심이 많으신 분이 이렇게 많았구나 였고, 특히 미국의 배당주에 관심이 있으신분에 이렇게 많구나 하고 놀랐습니다.

여기저기 블로그에 놀러다니면서 네이버 블로그가 이렇게 좋은 곳이구나 하며 정말 많이 배웠습니다. 저는 바이오만 보다보니 다른 섹터를 많이 못보게 되는데 (물론 개인돈으로는 바이오를 빼고는 다 할수있어서 다른 섹터 주식에는 열심히 투자를 하고 있습니다), 다른분들 블로그를 보며 새로운 것을 배우니 정말 좋더라구요.

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그중에 저의 눈길을 끌었던 것은 배당주 포트폴리오인데, 많은 분들이 배당주를 좋아하시면서 배당주의 터줏대감인 제약 바이오주를 underweight 으로 포트폴리오를 가져가시더라구요. 그래서 이번 토픽은 미국 제약회사에서 배당 매력이 좋고 앞으로도 탄탄한 현금흐름을 줄 수있는 제품 포트폴리오나 franchise를 가진 회사들을 알아보겠습니다.

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우선 들어가기에 앞서 왜 제 생각에는 미국/유럽 배당주에 투자하는게 한국 배당주에 투자하는 것에 비해서 좋은지 다뤄보도록 하겠습니다.

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1. 미국과 유럽은기업문화에 주주환원주의가 굉장히 중요하게 각인이 되어 있고 경영진이 법적으로도 의무가 있고 실제적으로 그 의무가 강력하게 법으로 집행됩니다. 예를 들어 미국 회사의 경영진이 투자자들에게 잘못된 정보를 주었다는 가능성이 있으면 주주 소송이 굉장히 많이 일어납니다. JNJ의 2018년 사업보고를 보면 주주환원을 어떻게 하는지 숫자로 볼수있습니다. 아래 슬라이드에 보면 10년 동안의 잉여 현금 흐름 (operating cash flow – capital expenditure)의 50%가 주주에 환원되었다고 나와있죠. 동시에 56년동안 연속으로 배당금을 올린것도 자랑스럽게 나와있죠.

자랑스럽게 주주환원의 결과를 발표합니다.

2. 전문경영진에 의해서 경영되고 그 경영진은 주식 보상이 크기때문에 주가 부양이 경영진의 재산에도 굉장히 중요합니다. 한국의 오너 경영의 장점은 장기적으로 투자가 가능하다는 점이지만, 오너의 입장에서는 주가를 올리는게 그다지 좋은 것은 아닙니다 – 나중에 상속세가 높아지기 때문이죠… 코스피/코스닥에 계속 제자리에 있는 게 한국회사들이 성장이 더뎌서만을 아닐거라고 생각합니다. 아래 Eli Lilly의 슬라이드를 보면 배당을 15%나 올리고낮은 주가를 이용해서 $1.1bn어치의 자사주를 매입을 한것도 적극적인 주가 관리의 한 방법입니다.

3. 대형 제약 회사는 특히 혁신적인 바이오택 회사를 인수해야지면 성장하는 것만이 아니라 살아남을 수 있습니다. 가장 혁신적인 약의 개발은 대부분 독립된 바이오텍에서 나오기때문인데요. 한국 오너 경영 문화에서는 지분희석은 경영권을 잃을수있기때문에 절대로 일어날수없는 일이고 이런 경우에는 대형 인수합병이 어렵습니다. 미국의 대형제약회사는 지속적으로 M&A를 하며 성장을 하며 튼튼한 현금흐름을 지켜냅니다. 최근 BMY가 Celgene을 $90bn에 인수하며 통합법인의 31%를 내어준 사례가 있습니다.

통합법인의 69%를 Bristol 주주가 31%를 Celgene 주주가 갖게 됩니다.

4. 마지막으로 미국 제약회사들은 정보 공개가 훨씬 방대합니다. 모든 회사의 Investor relation 웹사이트에 가시면 회사에서 발간하는 자료뿐만 아니라 중요한 이벤트 (실적발표, 인수합병)에 대한 webcast가 저장되서 언제든지 볼수있으며 각종 증권사에서 진행하는 투자자 이벤트도 webcast를 해줘서 일반 개인투자자들도 경영진으로부터 업데이트를 자주 들을수있습니다. 그리고 투자자 자료도 굉장히 자세하게 준비를 해주기때문에 리서치하기도 편리하며 훨씬 투명합니다.

Eli Lilly 의 investor relations를 가시면 2월에 진행되는 증권사 이벤트를 실시간으로 webcast를 통해서 들으실수 있습니다.

설명: 2019년 동안 어떤 이벤트가 있을지를 자세하게 정리해서 보여줍니다.

이번 글이 배당주를 사랑하시는 분들께 새로운 주식을 찾으실때 도움이 되었으면 해서 준비했습니다. 다양한 Top-down방식으로 회사를 걸러내는 케이스스터디를 통해서 여러분 각자에게 가장 알맞는 배당주를 찾는데 도움이 되었으면 좋겠네요.

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첫번때 방법으로는 밸류에이션이 싼 주식을 찾아보고, 미국 바이오 제약주들은 배당주임에도 불구하고 아주 강력한 밸류에이션 re-rating이 일어난다는 점을 말씀드리고자 합니다.

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마지막으로 이글은 종목을 다루는 만큼 더더욱 조심스러운 마음에 말씀드립니다. 저의 개인적인 의견이며 절대로 투자권유가 아닙니다. 투자를 하실경우 그 책임인 각각의 투자자분들께 귀속되므로 좀더 리서치를 하시고 독립적인 투자결정을 하시길 바랍니다.

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그럼 여러분 항상 조심스러운 성투 하세요! 혹시 새로운점을 알게되셨다면 공감부탁드립니다 - 저에겐 큰! 힘이 됩니다.

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