글로벌 바이오 주식 트레이딩

투자자 소개의 두번째 글로 venBio를 소개드리겠습니다. venBio는 Perceptive와 비슷하게 아직 수익을 내지 않고있는 pre-revenue 바이오텍에 투자를 하지만 Perceptive와 다르게 행동주의 투자도 집행하는 아주 공격적인 펀드입니다.

그 차이는 결국 설립자의 성격차이인데요. Perceptive의 창업자인 에델멘은 굉장히 active한 트레이딩을 하는것으로 유명하고 private investment가 아니라면 과감하게 포지션을 조정하는 것으로 유명합니다. venBio의 포트폴리오 매니져인 Behzad Aghazadeh라는 분 또한 굉장히 공격적으로 투자를 하지만 쓴소리를 참지않는 것으로 유명합니다.

Aghazadeh는 바이오텍투자자 답게 Ph.D.를 갖고 있습니다.

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현재 venBio의 대표적인 투자는 Immunomedics입니다. 현재 3억달러 이상의 지분을 들고 있고 이사회 의장을 하고 있습니다.

보시다시피 IMMU의 지분에 $319mm (3억달러에 달합니다)

지금 개발하고 있는 약은 sacituzumab govitecan이라는 ADC(antibody-drug conjugate)로 Metastatic Triple-Negative Breast Cancer (mTNBC)의 3rd line에 쓰일 약인데요. 승인이 나면 블록버스터가 될 것으로 예상되는 약입니다. 여기서 제가 생각하기에 왜 이약이 좋은지 짚고 가겠습니다.

1. mTNBC의 3rd line에는 지금 약이 없습니다. 승인후에는 거의 모든 환자가 이약을 받게될것이며 competition없이 성장할뿐만 아니라 다음에 개발될 약은 이약보다 좋은 성과를 보여줘야할텐데 그것을 보여주기가 굉장히 어려울것입니다. 왜냐하면 이미 검증된 약이 아닌 신약 임상에 참여할 환자를 찾기는 여려울뿐만 아니라 보통 이런 임상은 비용이 많이 드는 것에 비해 굉장히 큰 위험이 따르기 때문입니다.

2. ADC이기때문에 복제약을 만들기가 거의 불가능해서 지속적으로 cash flow를 창출할수 있는 자산입니다. Biosimilar가 어려운 이유가 antibody가 너무 복잡해서 개발이 어렵고 개발하고도 오리지널과 "비슷"하다는것을 FDA에 보여주기가 어렵기때문인데요. Antibody, toxic payload, 그리고 그 둘을 연결해주는 linker - 이 세가지를 따로 다 비슷한것을 증명하고, 세가지를 합쳐서도 비슷하다는것또 보여줘야 하는데, 이건 기술적으로 너무나 어려운 일입니다.

이회사가 흥미로운 이유는 사실 2017년 2월에 거슬러갑니다. 다른 ADC전문 제약회사인 Seattle Genetics가 Immunomedics와 총 $2bn에 달하는 라이센스 계약을 체결하게 됬는데요.

발표 당시 Corporate Presentation

이때 venBio가 나타나서 실질적으로 1) 이건 말도안되는 가격이다, 2) 경영진이 주주 가치 훼손을 하고 있다, 3) 경영진을 옹호하는 이사진을 교체하겠다, 4) 이 딜은 당장 취소다, 그리고 마지막으로 5) 새로운 경영진을 넣겠다 라는 메시지와 함께 주주총회에서 대결을 벌이게되죠. 몇달간의 공방끝에 venBio의 승리로 끝납니다.

이 사건은 바이오텍에서 경영진이 얼마나 중요한지를 보여주는 사례입니다. Immunomedics주가추이를 볼까요?

Immunomedics 주가 추이 (2018/01/16-2019/01/19)

$4에 불과 하던 Immunomedics 주가는 3년만에 18년 4분기에 매크로영향으로 모든 주식이 빠지기전에 $26까지 올랐습니다. 최근에 빠진건 ADC의 구조가 복잡해서 FDA의 승인이 약간 늦어질수있다른 위험이 부각되며 빠지게 된 것도 있습니다.

venBio는 이사회에 들어간 이후에 유상증자를 통해서 회사에 더욱 투자를 늘리면서 동시에 Michael Pehl이라는 유능한 경영진들은 데려오며 Immunomedics를 ADC강자로 키워내고 있습니다. 위에서 말씀드린것처럼 ADC의 defensible한 cashflow 는 많은 제약회사들이 탐내는 asset이기도 합니다.

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이상 venbio 소개였습니다. 여러분의 바이오텍 투자에 도움되었으면 좋겠습니다. 저희 보스가 항상 말씀해주시는 "competition kills stocks" 항상 명심하세요~ 궁금하신점 있으시면 댓글에 남겨주세요 감사합니다.

한국에는 일반적으로 John Paulson, David Tepper와 같은 매크로에 베팅하며 큰 수익율을 내고 거대한 보너스로 기사화되는 투자자들이 널리 알려져있는데요. 바이오텍은 산업이 작다보니 훌륭한 long term 트랙레코드를 가지고 있음에도 잘 알려진 투자자가 별로 없습니다. 전 그중에 첫번째로 Perceptive Advisors ("Perceptive")를 소개드리고자 합니다.

Perceptive의 Founder/CEO인 Joe Edelman은 일반인이 가진 바이오텍 투자자와는 사뭇 다르게 멋진 MD나 PhD를 가지 않고, 독학으로 지식을 쌓아서 성과를 내고 이를 바탕으로 지금은 MD와 PhD 애널리스트를 고용하여 자금을 운용하고 있는데요. 이 회사는 신기하게도 2인자이자 CIO인 Adam Stone 또한 문과 출신이고 독학을 통해서 전문지식을 습득한거로 알려져 있습니다.

요즘은 사실 미국에서는 많은 MD와 PhD분들이 증권업계로 들어오며 수많은 리서치 리포트를 통해 과학에 대한 이해도를 상향 평준화시키고 있습니다. 저명한 대학에서 cancer biology를 전공한뒤 oncologics 개발회사를 커버하며 리서치 리포트를 내는 것이죠. 이로 인하여 과학에 대한 이해도만으로는 그 투자자가 성공하기 어려워진 것이죠.

소개글에서도 말씀드렸다시피, 바이오텍 투자는 과학의 이해와 위험 감수/관리가 가장 중요하다고 말씀드렸는데요. Perceptive의 가장 큰 differentiation은 risk taking / managing 혹시 portfolio에 보면 sizing이라고 많이들 얘기합니다.

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Perceptive의 가장 유명한 투자이자 공개되있는 투자건인 Sarepta Therapeutics 에 대해서 알아보겠습니다.

Sarepta Therapeutics (ticker:SRPT)의 Duchene Muscular Dystrophy (DMD)를 치료하는 약인 Exondys 51는 승인과정이 일반적인 약과는 매우 달랐습니다.

Rare, pediatric, progressive, devastating disease로서 DMD는 정치적 민감하고 그리고 과학적으로 굉장히 challenging한 유전질병입니다. Mutation으로 인해서 RNA translation이 premature termination으로 muscle cell의 structure 유지에 중요한 dystrophin이 만들어지지 않으면서 세포들이 죽게 되며 progressive하게 움직임을 잃게 되고 결국에는 30대 이전에 심장정지나 숨을 못쉬게 되서 사망하게 되는 무서운 병인데요. Sarepta의 약은 exon skipping으로 수많은 exon중 mutation이 있는 exon을 뛰어넘어서 translation이 일어나게 끔하여 premature termination이 아니라 약간 짧은 dystrophin을 만들어지게 해서 근육세포 손상을 줄어들게 해주는 아주 혁신적인 RNA therapeutic입니다. 

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수십년간의 연구를 통하여 Proof of concept와 mechanism of action이 이론적으로는 많은 논문을 통해 밝혀졌지만 surrogate biomarker인 dystrophin expression level 결과는 처음에는 FDA가 받아주지 않아서 엄청난 화제가 되었었죠. 그로 인해서 주식은 "battleground"가 되어서 아래와 같이 롤러코스터같이 움직이게 됩니다..

Perceptive는 확신한 리스크 관리 및 strong thesis로 이런 변동성을 견뎌내고 결국에는 엄청난 수익을 내게 됩니다. 이 차트를 보면 바이오텍이 얼마나 위험하고 확실한 thesis가 없어서 흔들리게 되면 팔 수 밖에 없어져 주식은 금방 다시 올라오더라고 손해를 보게 되는 투자라는 것을 알게됩니다. 최근 Sarepta는 DMD gene therapy 임상 결과로 DMD의 pioneer가 되어 가며 주가 또한 2016년 $60에서 현재 $125에 거래되고 있습니다.

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이상 Perceptive Advisor 소개였습니다. 여러분의 투자에도 도움이 되었으면 좋겠습니다. 궁금하신점은 질문에 남겨주시면 답변드릴게요. 감사합니다.

미국의 유명한 투자회사들은(institutional investors) 3개월 마다 미국의 금감원은 Securities Exchange Commission ("SEC")에 모든 포트폴리오를 공개해야합니다. 포트폴리오는 Form 13-F라는 공시로 대중에 알려야하는데요. 분기가 끝나면 45일내로 제출을 해야하는데 그래서 보통 45일이 지난뒤 많은 회사들의 포트폴리오가 공개가 됩니다. 일반적으로는 45일이 지났기때문에 현재 포트폴리오와 비슷할수 있지만, 바이오텍 투자자들은 보통 집중된 포트폴리오를 가져가기 때문에 많이 변하지 않아서 일반적인 펀드보다는 많은 변화가 없다고 볼수 있습니다. 
더 궁금하신분은 아래의 링크를 보시면 SEC가 제공하는 Form 13-F 설명을 읽으실수있습니다. 

SEC.gov | Form 13F-—Reports Filed by Institutional Investment Managers

Fast Answers Form 13F-—Reports Filed by Institutional Investment Managers An institutional investment manager that uses the U.S. mail (or other means or instrumentality of interstate commerce) in the course of its business, and exercises investment discretion over $100 million or more in Section 13(

www.sec.gov

제가 좋아하는 펀드인 Perceptive Advisors의 13-F로 예를 들어보겠습니다. 뉴욕에 있는 바이오텍 전문 펀드인데요. Forbes 기사에 따르면 1999년부터 2017년까지 수수료를 제하고도 연평균 30.2% 수익을 낸 전설적인 펀드입니다. 1Q18 13-F공시를 보면 포지션이 많기 때문에 스크린 샷에는 모든게 보이진 않지만 1Q18에 인수되었던 Ablynx가 보이네요. Ablynx는 각각 unaffected price 대비 100%이상 프리미엄을 받고 Sanofi와 Novartis에 인수되었습니다. 
더 궁금하신분들은 링크는 아래에 있습니다.

Perceptive Advisors 1Q18 13-F

SEC FORM 13-F Information Table

COLUMN 1 COLUMN 2 COLUMN 3 COLUMN 4 COLUMN 5 COLUMN 6 COLUMN 7 COLUMN 8 VALUE SHRS OR SH/ PUT/ INVESTMENT OTHER VOTING AUTHORITY NAME OF ISSUER TITLE OF CLASS CUSIP (x$1000) PRN AMT PRN CALL DISCRETION MANAGER SOLE SHARED NONE ABEONA THERAPEUTICS INC W EXP 12/24/201 00289Y115 11,966 1,259,636 SH SOL

www.sec.gov