글로벌 바이오 주식 트레이딩

갈라파고스는 어제 장이 마친후에 osteoarthritis 임상 실험이였던 ROCCELL에서 primary와 secondary endpoint 둘다 의미가 없는 결과가 나왔다고 발표했습니다.

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이로인해서 갈라파고스/Galapagos/GLPG 주가는 -7% 이상 하락하고 갈리파고스와 초대형 파트너십을 채결한 길리어드/Gilead/GILD의 주가는 상승장임에도 불구하고 -1% 하락하고 있네요.

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갈라파고스/길리어드 파트너십의 가치에 큰 그림자가 드리워지고 있습니다. 최근의 액자가 정말 많았는데요...

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1) 필고티닙이 FDA에서 승인을 거부하고 CRL 발급 - 특히 상업적으로 중요한 200mg 용량에 대한 위험 걱정을 드러내며 투자자들이 투매에 나섰습니다.

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2) NOVESA 실험은 성공적이였지만 투자자들이 원했던 데이터였던 폐능력관련 데이터에는 침묵으로 일관.. 폐기능 데이터가 중요한 이유는 같은 약이 현재 블록버스터가 가능한 IPF 임상실험도 진행중이기때문입니다.

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3) 어제 발표된 ROCCELLA 실험의 폭망.. 비록 OA는 워낙 임상실헌을 통해서 효과를 입증하기 어려운 질환이지라서 투자자 기대치는 낮았지만 이정도로 폭망할줄은 몰랐습니다.

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갈라파고스는 유럽의 혁신적인 바이오텍간업의 리더로 여겨졌지만 지금은 갈라파고스 경영진에 대한 투자자들의 믿음이 깨어지고 있습니다. 길리어드는 워낙 투자자의 기대치가 낮다보니 큰 의미는 없다고 생각합니다.

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갈라파고스에게는 차세대 약물인 Toledo 발표이벤트가 이주 중요할것으로 보입니다. 투자자의 기대가 거의 바닥치는 상황에서 투자자심리를 바꿀수있을지가 관건이네요.

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2021년 1분기에 IPF 프로그램의 임상 3상 프로그램의 futility analysis를 앞두고 있어서 1분기에는 상승세가 될수도 있지만 당분간 주가는 바이오텍 인덱스 대비 언더퍼폼할수도 있다고 생각합니다.

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길리어드에는 투자자 기대치가 한번더 낮아지는 효과가 있네요.. 성장회기에 대한 스토리가 중요한데 이번 분기 이뮤노메딕스의 실적발표가 어떻게보면 중요한 캐털리스트가 될수도 있다고 생각합니다 - 실적 턴어라운드의 신호탄이 될수도 있습니다.

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갈라파고스 경영진은 제가 개인적으로 굉장히 존경하는 팀입니다

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보통은 이런 주식은 건들지않지만 높은 현금보유 (주가의 70%이상이 현금입니다),낮은 투자자 기대치와 좋은 경영진은 장기적으로는 파워풀한 반등을 보여줄수있기때문에 계속 관심있게 지켜볼 예정입니다

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갈라파고스에(Galapagos / GLPG) 이어서 바이오마린 (Biomarin / BMRN)의 혁신적인 혈우병 신약인 Roctavian/록타비안 승인을 FDA에서 거절했습니다.

갈라파고스와 바이오마린 둘다 경영진이 FDA승인에 대해서 너무나 장담하고 있었기 때문에 주가 하락이 특히 더 심했던 것으로 생각됩니다.

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바이오마린 같은 경우에는 거의 -35%나 빠졌지만 이 회사의 주가 또한 갈라파고스와 비슷한 이유로 주가 회복에는 시간이 꽤 걸릴 것으로 생각합니다 - 당분간 수급은 아래의 이유로 별로 안좋을 것으로 예상됩니다.

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경영진에 대한 신뢰 추락

바이오마린은 FDA의 승인예정일 (PDUFA date)의 직전주까지 지속적으로 기관투자자들과 하는 미팅을 진행했었는데요. 미팅에서 경영진은 지난 6개월간에 말해온 것 처럼 록타비안의 승인에 대한 직접적인 질문은 거절했지만 승인에 자신있다는 얘기를 하고 동시에 시장의 기대치인 컨센서스보다 더 좋은 매출을 낼 수 있다고 자신했었습니다.

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유전자치료제는 워낙 복잡하다보니 보통은 투자자들이 걱정을 하지만 바이오마린은 다양한 치료제에 대한 승인 경험도 있고 워낙 경영진이 자신있게 얘기하다보니 투자자들의 포커스는 승인에 대한 걱정은 아예 없고 초기 매출이 어느정도 나올 것이냐에 있었습니다. 그리고 록타비안이 2021년부터 어떻게 바이오마린의 성장 전망을 바꿀수 있을지에 대한 얘기도 많았습니다.

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혈우병시장 규모가 엄청나다고도 발표했었습니다

정작 뚜껑을 열어보니 가장 중요한 FDA는 생각을 다르게 하고 있었습니다. 시장에서는 최악의 상황을 승인이 늦춰지는 것으로 마무리 되는 수준으로 생각했는데요 (코로나 바이러스때문에 FDA에서 시설검사를 나오기 어려울 것이라는 예상은 있었습니다). FDA는 바이오마린에서 임상 3상을 다 마무리하고 모든 환자에 대해서 2년 추적데이터가 마무리되면 그때 다시 승인신청서를 제출하라고 했습니다. 하루 아침만에 2020년 하반기에 출시될 것으로 예상되었던 약이 2022년/2023년 출시로 미뤄진 것이지요.

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여기서 경영진에 대한 신뢰가 떨어지는 이유는 FDA는 어느정도 넌지시 메시지를 주기 때문입니다. 특히나 FDA는 생산시설에 대한 검사를 하지 않았는데도 (FDA는 승인계획이 없으면 아예 생산시설 검사를 하지않습니다- 시간낭비이니까요), 바이오마린은 투자자들에게 승인에 대해서 자신있다는 메시지를 계속 보냈던 것이지요.

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이건 사실 경영진에 많이 의존해야할수밖에 없는 투자자들에게는 엄청난 괘씸죄로 여겨지기 때문에 투자자들이 다시 경영진을 믿으려면 시간이 걸릴 것으로 보입니다.

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보통 이렇게 중요한 사건이 터지면 투자자 컨퍼런스콜을 하는 것이 비해서 바이오마린은 컨퍼런스 콜도 하지 않으며 투자자들의 의구심을 증폭시키고 있습니다.​

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바이오마린의 유전자치료제 플랫폼에 대한 가치 하락

최근에 다양한 유전자 치료 회사들이 대형 제약회사들에게 피인수되거나 (Audentes, Avexis, Nightstar) 대형 파트너쉽을 체결하며 (QURE) 바이오마린이 갖고 있는 유전자치료제 플랫폼에 대한 가치는 어느정도 되는가에 대한 것도 투자자들의 토론 주제였는데요.

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동시에 어떤 큰 제약회사가 록타비안이 성공적으로 출시되면 바이오마린을 인수할 것이라는 기대감도 있었습니다.

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바이오마린은 세계에서 가장 큰 유전자 치료제 생산시설을 갖고 있습니다.

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하지만 바이오마린은 승인을 거부 받았고 그 이유가 Phase1/2와 Phase3 데이터에 대한 불일치성으로 드러나며 바이오마린의 피인수설과 유전자 치료제 플랫폼에 대한 의구심이 굉장히 높아졌습니다. 더이상 믿기 어려운 경영진 또한 플랫폼 가치에 악재라고 생각합니다.

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록타비안이 없는 나머지 비지니스는 코로나에 취약합니다

록타비안에 대한 엄청난 기대감 때문에 투자자들은 바이오마린의 기존 사업에 대해서 큰 신경을 쓰고 있지 않았습니다. 이제 록타비안이 없는 상황에서 결국에는 투자자들은 기존 사업의 실적에 다시 신경써야하는데요. 대부분이 enzyme replacement therapy (ERT) / 효소보충요법 약인 바이오마린의 기존사업은 매번 몇시간에 걸친 IV투여이기 때문에 코로나바이러스에 굉장히 취약합니다. 특히 지금 코로나 상황이 제일 좋지 않는 남아메리카에 비중도 굉장히 높은 편입니다 (2019년 기준으로 13%의 매출이 남미에서 나왔습니다).

실질적으로 매출 멀티플 (revenue multiple)로 거래되는 성장기업이 앞으로 2-3년동안 성장이 꺽이거나, 꺽일 것으로 예상되면 그 주식을 사려는 투자자는 거의 없습니다. 싸서 산다는 생각을 할수는 있지만.. 현금흐름이 거의 없는 기업에는 그 누구도 확실하게 여기가 바닥이다! 라고 외칠수 없습니다.

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보통 헤지펀드에서는 현재 잉여현금흐름 수익률 (free cash flow yield)이 10%다 아니면 배당 수익률이 11%다 하면서 바닥을 논하지만... 그 둘다 마이너스이거나 없는 성장주에게 성장이 멈춘다는 것은 (비록 2-3년뒤에 다시 오른다고 예상되더라도) 정말 어려운 상황입니다. 투자자 입장에서는 난 그럼 2-3년 뒤에 이 주식을 사면 되는 것이니까요.

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바이오마린의 미래는 어떻게 될까요?

바이오마린은 장기적으로는 지금의 위기를 이겨내고 다시 혈우병 유전자 치료제의 강자로 올라 올수 있을 것이라 생각합니다. 하지만 2-3년뒤에는 다른 유전자치료제 개발기업들이 많이 따라와서 바이오마린이 가질수 있었던 압도적 선두 위치는 어려울 것으로 보이네요. 그래서 어제 후발주자로 예상되었던 상가모의 주가가 많이 올랐었죠.

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당분간은 이 주식 또한 헤지펀드들이 롱 포지션을 헤지하기 위한 안전한 공매와 실망한 투자자들의 투매로 주가 회복은 어려울 것으로 보이네요.

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