글로벌 바이오 주식 트레이딩

오늘 장이 끝나고 유전자 치료제 (gene therapy) 개발에서 가장 앞서가고 있는 기업인 사렙타 (Sarepta Therapeutics / SRPT)가 FDA와 가진 미팅에 대한 업데이트가 또 한번 유전자 치료제 개발 산업에 찬물을 끼얹고 있습니다.

사렙타의 발표는 아래와 같습니다.

OTAT (Office of Tissues and Advanced Therapies/ 신체조직 및 최신 치료제 담당부서)의 업데이트

OTAT은 CBER (Center for Biologics Evaluation and Research / 바이올로직 치료제 심사 부서)의 일부인데요.

사렙타에게 SPR-9001를 임상 3상에서 환자들에게 투여되기전에 치료제를 검사하는 potency assay를 추가해서 분석하라는 요구입니다.

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사렙타의 SPR-9001인 이미 좋은 데이터를 발표했고

글로벌 제약사인 로슈가 라이센스를 했을 만큼 투자자들의 신뢰가 높은 약인데요.

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사렙타는 이미 사용되고 있는 assay와 기존 데이터로 충분하다고 하다고 투자자들에게 업데이트를 했지만 시장참여자들은 회사의 업데이트를 별로 믿지 않는 분위기입니다.

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오늘 업데이트로 실질적으로 SPR-9001의 개발기간에 큰 임팩트는 없을 것으로 보입니다 - 아마도 최종적으로는 승인이 몇개월정도 늦어질 것으로 예상됩니다.

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하지만 더 큰 문제는 ​여태까지 유전자 치료에 대해 큰 기대를 갖고 있던 투자자 심리입니다. 최근에 바이오마린의 (Biomarin/BMRN) 형우병 A형 유전자 치료제인 Roctavian (록타비안)을 FDA가 승인을 거부하면서 잠시 투자심리가 않좋아졌지만, 투자자들사이에는 아마도 혈우병에 국한된 것이라고 생각하면서 다시 투심이 어느정도 회복했었는데요.

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사렙타의 유전자 치료제는 혈우병 치료제인 록타비안과 굉장히 다른 치료제이기 때문에 더이상 록타비안의 문제는 혈우병에 국한된것이 아니라 전반적인 유전자 치료제 개발의 문제가 될수도 있다고 생각합니다 - 왜냐하면 FDA가 유전자 치료제 개발에 대해서 기준을 갑자기 올려버렸을지도 모르기 때문입니다.

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오늘 특히 바이오마린 경영진이 Robert Baird가 주최한 컨퍼런스에서 발표한 것 또한 작년에 FDA의 국장이 바뀌면서 FDA의 유전자 치료제에 대한 생각과 기준이 바뀌었을지도 모른다는 생각에 더 힘을 실어줍니다. 그리고 바이오마린은 아직도 FDA가 갑자기 유전자치료제에 왜 이전보다 훨씬더 엄격한 승인 기준을 세웠는지 이해를 못한다고 했습니다. 투자자로써 이런 불확실성 또한 별로 좋지 않죠..

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"There is generally high level of conservatism at FDA. Gottlieb added some fresh air, but he is no longer there"

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"FDA는 보통 굉장히 보수적입니다. Gottlieb 국장(전임 FDA국장 - FDA 승인시스템을 개혁하면서 FDA의 승인기준이 낮추고 있다는 비난을 받기도 했었습니다) 있을때는 어느정도 변화가 있었지만 그는 이제 떠났습니다"

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유전자 치료제는 정말 혁신적이고 환자의 삶을 엄청나게 개선할 수 있습니다. 그리고 여태까지 나온 데이터 또한 그 잠재성을 확인시켜주고 있는데요. 하지만 결론적으로는 승인이 나야지만 약의 판매가 가능합니다.

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그리고 사실 바이오텍은 인수합병의 기대감 또한 주가에 많이 반영되어있는 경우가 많은데 이런 규제적인 리스크가 부각되면 그럼 기대감이 사그라들면서 주가가 하락하기 다시 규제적 리스크가 해소되기전까지는 다시 반등이 어렵습니다.

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FDA 국장이 바뀌면서 FDA의 생각이 예상되었던 것보다 많이 바뀐 것으로 보입니다. 특히 전임 국장이 중요하게 여겼던 최신 치료제에 대해서는 좀더 너그럽게 봐주던 것도 다시 180도 바뀐 것으로 보입니다.

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투자자로써 저희는 최신 기술을 기반으로 개발되고 FDA가 승인경험이 없는 차세대 치료제 (유전자치료제)에 대해서 규제 리스크를 다시 생각해봐야 할 것으로 생각합니다.

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최신 약을 개발중인 기업의 주식을 매수하기전에 더 엄격해지고 있는 차세대 치료제에 대한 FDA의 승인 기준에 대해서 한번 고려해보시길 바랍니다!

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이번에 새로운 것을 배우셨거나 재밌게 읽으셨다면 공감/댓글을 부탁드리겠습니다. 저에겐 큰 도움이 됩니다!

갈라파고스에(Galapagos / GLPG) 이어서 바이오마린 (Biomarin / BMRN)의 혁신적인 혈우병 신약인 Roctavian/록타비안 승인을 FDA에서 거절했습니다.

갈라파고스와 바이오마린 둘다 경영진이 FDA승인에 대해서 너무나 장담하고 있었기 때문에 주가 하락이 특히 더 심했던 것으로 생각됩니다.

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바이오마린 같은 경우에는 거의 -35%나 빠졌지만 이 회사의 주가 또한 갈라파고스와 비슷한 이유로 주가 회복에는 시간이 꽤 걸릴 것으로 생각합니다 - 당분간 수급은 아래의 이유로 별로 안좋을 것으로 예상됩니다.

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경영진에 대한 신뢰 추락

바이오마린은 FDA의 승인예정일 (PDUFA date)의 직전주까지 지속적으로 기관투자자들과 하는 미팅을 진행했었는데요. 미팅에서 경영진은 지난 6개월간에 말해온 것 처럼 록타비안의 승인에 대한 직접적인 질문은 거절했지만 승인에 자신있다는 얘기를 하고 동시에 시장의 기대치인 컨센서스보다 더 좋은 매출을 낼 수 있다고 자신했었습니다.

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유전자치료제는 워낙 복잡하다보니 보통은 투자자들이 걱정을 하지만 바이오마린은 다양한 치료제에 대한 승인 경험도 있고 워낙 경영진이 자신있게 얘기하다보니 투자자들의 포커스는 승인에 대한 걱정은 아예 없고 초기 매출이 어느정도 나올 것이냐에 있었습니다. 그리고 록타비안이 2021년부터 어떻게 바이오마린의 성장 전망을 바꿀수 있을지에 대한 얘기도 많았습니다.

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혈우병시장 규모가 엄청나다고도 발표했었습니다

정작 뚜껑을 열어보니 가장 중요한 FDA는 생각을 다르게 하고 있었습니다. 시장에서는 최악의 상황을 승인이 늦춰지는 것으로 마무리 되는 수준으로 생각했는데요 (코로나 바이러스때문에 FDA에서 시설검사를 나오기 어려울 것이라는 예상은 있었습니다). FDA는 바이오마린에서 임상 3상을 다 마무리하고 모든 환자에 대해서 2년 추적데이터가 마무리되면 그때 다시 승인신청서를 제출하라고 했습니다. 하루 아침만에 2020년 하반기에 출시될 것으로 예상되었던 약이 2022년/2023년 출시로 미뤄진 것이지요.

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여기서 경영진에 대한 신뢰가 떨어지는 이유는 FDA는 어느정도 넌지시 메시지를 주기 때문입니다. 특히나 FDA는 생산시설에 대한 검사를 하지 않았는데도 (FDA는 승인계획이 없으면 아예 생산시설 검사를 하지않습니다- 시간낭비이니까요), 바이오마린은 투자자들에게 승인에 대해서 자신있다는 메시지를 계속 보냈던 것이지요.

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이건 사실 경영진에 많이 의존해야할수밖에 없는 투자자들에게는 엄청난 괘씸죄로 여겨지기 때문에 투자자들이 다시 경영진을 믿으려면 시간이 걸릴 것으로 보입니다.

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보통 이렇게 중요한 사건이 터지면 투자자 컨퍼런스콜을 하는 것이 비해서 바이오마린은 컨퍼런스 콜도 하지 않으며 투자자들의 의구심을 증폭시키고 있습니다.​

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바이오마린의 유전자치료제 플랫폼에 대한 가치 하락

최근에 다양한 유전자 치료 회사들이 대형 제약회사들에게 피인수되거나 (Audentes, Avexis, Nightstar) 대형 파트너쉽을 체결하며 (QURE) 바이오마린이 갖고 있는 유전자치료제 플랫폼에 대한 가치는 어느정도 되는가에 대한 것도 투자자들의 토론 주제였는데요.

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동시에 어떤 큰 제약회사가 록타비안이 성공적으로 출시되면 바이오마린을 인수할 것이라는 기대감도 있었습니다.

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바이오마린은 세계에서 가장 큰 유전자 치료제 생산시설을 갖고 있습니다.

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하지만 바이오마린은 승인을 거부 받았고 그 이유가 Phase1/2와 Phase3 데이터에 대한 불일치성으로 드러나며 바이오마린의 피인수설과 유전자 치료제 플랫폼에 대한 의구심이 굉장히 높아졌습니다. 더이상 믿기 어려운 경영진 또한 플랫폼 가치에 악재라고 생각합니다.

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록타비안이 없는 나머지 비지니스는 코로나에 취약합니다

록타비안에 대한 엄청난 기대감 때문에 투자자들은 바이오마린의 기존 사업에 대해서 큰 신경을 쓰고 있지 않았습니다. 이제 록타비안이 없는 상황에서 결국에는 투자자들은 기존 사업의 실적에 다시 신경써야하는데요. 대부분이 enzyme replacement therapy (ERT) / 효소보충요법 약인 바이오마린의 기존사업은 매번 몇시간에 걸친 IV투여이기 때문에 코로나바이러스에 굉장히 취약합니다. 특히 지금 코로나 상황이 제일 좋지 않는 남아메리카에 비중도 굉장히 높은 편입니다 (2019년 기준으로 13%의 매출이 남미에서 나왔습니다).

실질적으로 매출 멀티플 (revenue multiple)로 거래되는 성장기업이 앞으로 2-3년동안 성장이 꺽이거나, 꺽일 것으로 예상되면 그 주식을 사려는 투자자는 거의 없습니다. 싸서 산다는 생각을 할수는 있지만.. 현금흐름이 거의 없는 기업에는 그 누구도 확실하게 여기가 바닥이다! 라고 외칠수 없습니다.

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보통 헤지펀드에서는 현재 잉여현금흐름 수익률 (free cash flow yield)이 10%다 아니면 배당 수익률이 11%다 하면서 바닥을 논하지만... 그 둘다 마이너스이거나 없는 성장주에게 성장이 멈춘다는 것은 (비록 2-3년뒤에 다시 오른다고 예상되더라도) 정말 어려운 상황입니다. 투자자 입장에서는 난 그럼 2-3년 뒤에 이 주식을 사면 되는 것이니까요.

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바이오마린의 미래는 어떻게 될까요?

바이오마린은 장기적으로는 지금의 위기를 이겨내고 다시 혈우병 유전자 치료제의 강자로 올라 올수 있을 것이라 생각합니다. 하지만 2-3년뒤에는 다른 유전자치료제 개발기업들이 많이 따라와서 바이오마린이 가질수 있었던 압도적 선두 위치는 어려울 것으로 보이네요. 그래서 어제 후발주자로 예상되었던 상가모의 주가가 많이 올랐었죠.

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당분간은 이 주식 또한 헤지펀드들이 롱 포지션을 헤지하기 위한 안전한 공매와 실망한 투자자들의 투매로 주가 회복은 어려울 것으로 보이네요.

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바이오마린은 예전부터 희귀병의 강자로 enzyme replacement therapy 기술을 바탕으로 안정적인 현금흐름 및 폭발적인 성장을 이룬 회사입니다. 이회사는 보통 환자가 몇만명밖에 없는 질병에 집중하여 안정적인 drug development process를 바탕으로 판매까지 vertical integration을 이루어낸 유일한 pure play biotechnology회사입니다. 현재 시가총액이 약 18조원정도 되고 매출의 8배정도에 거래되고 있습니다.

회사의 규모가 커지면서 core strength를 기반으로 더 큰 기회를 찾아나서고 있습니다. 최근 R&D day에서 중장기 전략을 발표했습니다.

최근에 바이오마린은 gene therapy에 집중적인 투자를 통하여 플랫폼을 더욱 강력하게 만들고 있는데 hemophilia A(형우병 A)약으로 곧 승인이 예정되는 Valrox로 바이오마린의 플랫폼을 설명해보겠습니다. Valrox는 바이러스 기반인 약으로 인체에 엄청난 양의 바이러스 (혈우병환자들이 필요한 유전자를 지니고 있는 바이러스입니다)를 주입하여, 그 바이러스가 간(liver)을 infect시키고 그 안에서 주입된 유전자가 혈우병환자들이 필요한 단백질인 factor 8 을 자연스럽게 만들게 해주는 약입니다. 여기서 벌써 복제약을 만들기에는 다양한 문제가 생기는데요.

-        우선 복제된 바이러스와 원래의 바이러스의 비교를 어떻게 할것이냐입니다. 아직 선례가 없고 아무도 어떻게 해야되는지도 모릅니다.

-        바이러스는 체내에 들어가서 온몸을 돌아다니면서 다양한곳의 세포를 infect할수있습니다. 물론 간에 가장 많이 되겠지만 복제약이 오리지널약과 동일하게 세로를 infect를 하는지 알아보는 것은 불가능합니다.

-        1/2번째가 가능하더라도 바이러스를 통해 주입된 유전자에서 만들어진 단백질이 복제약과 비슷하고 그 단백질이 체내에서 어떻게 움직이는지도 비슷한지도 알아봐야하겠지요..

-        물론 마지막으로 biologics로써 임상실험을 통해서 오리지널약과 효능이 비슷하다는 것도 검증해야합니다.

바이오마린은 유전자치료가 얼마나 복잡한것인지 아래와 같이 설명했습니다.

바이오마린은 이제 강력한 gene therapy 플랫폼을 바탕으로 새로운 약을 계속 개발하고있습니다. Valrox 승인을 하자마자 벌써 두개의 프로그램 (PKU and HAE) 개발을 발표하였습니다.

플랫폼을 통해서 비교적 저렴한 비용으로 엄청난 가치창출을 하는것은 물론 새로운 분야로 들어가며 기존의 경쟁자들의 약을 더이상 의미없게 하는것만큼 혁신적인게 없죠. 바이오마린의 혈우병은 현재 다케다, 사노피, 로슈가 지배하고 있는 시장인데 앞으로 바이오마린의 혁신이 굉장히 기대됩니다!